Per gli investitori dell’Aachener Spar- und Stiftungs-Fonds si prospetta un cambiamento sostanziale del loro investimento. Aachener Grundvermögen Kapitalverwaltungsgesellschaft mbH (Aachener Grundvermögen) ha disdetto la gestione del patrimonio immobiliare separato con effetto dal 30 giugno 2026, alle ore 24:00, ai sensi del § 99 Abs. 1 Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB, Codice tedesco degli investimenti). È stata così avviata la liquidazione del fondo.
L’Aachener Spar- und Stiftungs-Fonds è stato istituito nel 2011 e investiva prevalentemente in immobili a uso commerciale, in particolare negozi ed edifici commerciali situati nei centri urbani tedeschi e in altri Paesi europei. Una peculiarità del fondo risiede nella sua platea di investitori: era rivolto a fondazioni tedesche dotate di personalità giuridica ed esenti da imposte.
Aumento delle richieste di rimborso degli investitori
Come motivazione per la cessazione della gestione del fondo, Aachener Grundvermögen afferma che, nonostante gli sforzi di distribuzione, il fondo non avrebbe raggiunto le dimensioni economiche necessarie per poter essere gestito in modo sostenibile e duraturo come fondo destinato al pubblico.
Alla base di tale sviluppo vi erano, in particolare, le richieste di rimborso degli investitori e il conseguente fabbisogno di liquidità. Nel caso di un fondo immobiliare aperto si pone un problema strutturale: mentre gli investitori hanno, in linea di principio, la possibilità di chiedere il rimborso delle proprie quote, gli immobili non possono essere venduti rapidamente e senza difficoltà. Se le disponibilità liquide non sono sufficienti per soddisfare le richieste di rimborso e, al contempo, garantire la corretta gestione degli immobili, la situazione di liquidità del fondo può subire una pressione considerevole.
La disdetta della gestione comporta ora l’abbandono del precedente modello del fondo. Al centro dell’attività vi saranno invece la realizzazione del portafoglio immobiliare e la successiva distribuzione del patrimonio del fondo agli investitori.
Come si svolge la liquidazione del fondo?
La base giuridica per la disdetta della gestione del fondo è costituita dal § 99 Abs. 1 KAGB. In base a tale disposizione, una società di gestione del capitale ha il diritto di disdire la gestione di un patrimonio separato. Con l’efficacia della disdetta sorge l’obbligo legale di liquidare il patrimonio separato e di distribuire agli investitori il patrimonio residuo.
In linea di principio, la liquidazione si svolge in più fasi.
Cessazione della gestione ordinaria del fondo
Con la disdetta al 30 giugno 2026 termina la gestione ordinaria del fondo. Il precedente modello d’investimento non verrà più portato avanti. In particolare, non saranno più prioritari la gestione e lo sviluppo a lungo termine del portafoglio immobiliare nell’ambito di un fondo destinato a proseguire la propria attività, bensì la sua realizzazione a condizioni economicamente adeguate.
Vendita degli immobili
La componente essenziale della liquidazione consiste nella vendita degli immobili detenuti dal fondo. Gli immobili devono essere valutati, offerti sul mercato e venduti ad acquirenti idonei. È determinante che le vendite avvengano a condizioni economiche adeguate e nel rispetto degli interessi degli investitori.
Il processo di vendita può tuttavia richiedere un periodo prolungato. Soprattutto nel caso di immobili commerciali di grandi dimensioni, il prezzo di vendita conseguibile dipende dall’andamento generale del mercato immobiliare, dalla situazione finanziaria dei potenziali acquirenti, dalle condizioni degli immobili e dalle rispettive situazioni locative.
Distribuzione dei proventi delle vendite
I proventi derivanti dalle vendite degli immobili confluiscono inizialmente nel patrimonio del fondo. Tali risorse devono essere utilizzate, tra l’altro, per estinguere le passività finanziarie esistenti, sostenere i costi correnti della gestione immobiliare e adempiere alle ulteriori obbligazioni del fondo. Anche i costi direttamente connessi alla liquidazione e alle vendite degli immobili possono ridurre il patrimonio disponibile.
Solo il patrimonio residuo può essere distribuito agli investitori. Ai sensi del § 258 Abs. 4 KAGB, in caso di disdetta della gestione di un patrimonio immobiliare separato sono previsti, in linea di principio, pagamenti in acconto semestrali agli investitori a valere sui proventi delle vendite. Ciò presuppone che le risorse non siano più necessarie per la corretta gestione o per garantire l’adempimento di altre obbligazioni.
Gli investitori non riceveranno quindi necessariamente la restituzione del capitale investito in un’unica soluzione. È invece prevedibile un pagamento scaglionato nel tempo, in funzione dell’avanzamento della realizzazione del patrimonio.
Conclusione della liquidazione
La liquidazione si conclude soltanto quando il patrimonio del fondo è stato interamente realizzato, tutte le passività e i costi di liquidazione sono stati considerati e le attività residue sono state distribuite agli investitori. Al momento non è possibile determinare con certezza una data concreta per la completa conclusione della procedura.
Che cosa comporta la liquidazione per gli investitori?
Per le fondazioni interessate, la liquidazione comporta conseguenze economiche e finanziarie dirette.
Impossibilità di richiedere il rimborso ordinario delle quote del fondo
Una delle conseguenze più importanti consiste nel fatto che gli investitori non possono più chiedere il rimborso delle proprie quote del fondo avvalendosi delle precedenti modalità ordinarie. La liquidazione non equivale a un normale rimborso delle quote del fondo. Gli investitori devono invece attendere la realizzazione del patrimonio del fondo e riceveranno, nell’ambito della liquidazione, la rispettiva quota del patrimonio residuo.
Anche gli ordini di rimborso impartiti in precedenza possono essere interessati dalla cessazione della gestione del fondo. Il trattamento concreto delle richieste di rimborso già presentate dipende dalle pertinenti disposizioni di legge e contrattuali, nonché dalle informazioni destinate agli investitori.
Per gli investitori istituzionali ciò comporta soprattutto una notevole limitazione della loro pianificazione della liquidità.
Rischio di perdite finanziarie
Un altro aspetto essenziale è il rischio che gli investitori non recuperino integralmente il capitale originariamente investito. Saranno determinanti, in ultima analisi, i prezzi di vendita conseguibili per gli immobili. Qualora gli immobili debbano essere venduti a un prezzo inferiore al loro precedente valore di mercato, ciò potrebbe incidere negativamente sul patrimonio residuo del fondo.
A ciò si aggiungono le passività finanziarie, i costi di transazione, i costi correnti di gestione e gli ulteriori costi di liquidazione. L’ammontare dei rimborsi effettivamente possibili sarà pertanto definito solo dopo la completa realizzazione e rendicontazione del patrimonio del fondo.
Effetti sull’attività delle fondazioni e sulla gestione patrimoniale
La liquidazione assume particolare rilevanza per le fondazioni la cui gestione patrimoniale è orientata a rendimenti di lungo periodo e al finanziamento continuativo dei propri scopi statutari. La cessazione delle distribuzioni periodiche del fondo e la limitata disponibilità del capitale investito possono rendere notevolmente più difficile la pianificazione finanziaria.
Le fondazioni potrebbero dover adeguare la pianificazione della liquidità, individuare fonti di reddito alternative o riesaminare le misure di sostegno programmate.
Occorre inoltre considerare che le fondazioni sono normalmente soggette a requisiti particolari relativi alla conservazione duratura del loro patrimonio di dotazione e alla sostenibilità economica dei loro investimenti. La liquidazione può quindi comportare non soltanto una perdita finanziaria, ma anche conseguenze per il perseguimento del rispettivo scopo statutario.
Quali possibilità giuridiche hanno gli investitori istituzionali?
Benché la disdetta della gestione del fondo sia, in linea di principio, prevista dalla legge, ciò non significa che gli investitori debbano accettarne senza obiezioni tutte le conseguenze.
In particolare, gli investitori istituzionali dovrebbero verificare se la liquidazione venga svolta correttamente e se possano vantare eventuali pretese nei confronti della società di gestione del capitale o di altri soggetti coinvolti.
A tal fine possono venire in considerazione diversi profili giuridici.
Verifica della corretta gestione del fondo
In primo luogo, occorre esaminare se la società di gestione del capitale abbia adempiuto ai propri obblighi di legge e contrattuali durante l’intera durata del fondo.
Le società di gestione del capitale sono soggette ad ampi obblighi di legge. Tra questi rientrano, in particolare, l’obbligo di gestire correttamente il patrimonio del fondo, la tutela degli interessi degli investitori e il rispetto delle disposizioni del KAGB.
Una verifica giuridica può concentrarsi, in particolare, sulle seguenti questioni:
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Il patrimonio del fondo è stato gestito conformemente alle condizioni d’investimento e alla strategia d’investimento stabilita?
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I rischi degli investimenti immobiliari e della situazione di liquidità sono stati monitorati in modo adeguato?
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Si è reagito tempestivamente all’aumento delle richieste di rimborso e al deterioramento della situazione di liquidità?
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Gli investitori sono stati informati tempestivamente e in modo esaustivo sugli sviluppi economici rilevanti?
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Sono state esaminate in misura sufficiente possibili alternative operative volte a evitare la liquidazione?
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Gli interessi degli investitori sono stati adeguatamente considerati nella decisione relativa alla disdetta e nella successiva realizzazione del portafoglio immobiliare?
In particolare, l’andamento delle richieste di rimborso e la questione relativa al momento a partire dal quale fosse riconoscibile una situazione economicamente problematica possono assumere rilievo ai fini di un eventuale accertamento di responsabilità.
Tuttavia, un andamento negativo del fondo o la sua successiva liquidazione non fondano, di per sé, alcun diritto al risarcimento dei danni. È invece determinante accertare la sussistenza di specifiche violazioni degli obblighi e il relativo nesso causale con il danno verificatosi.
Verifica di eventuali pretese risarcitorie nei confronti della società di gestione del capitale
Un’ulteriore possibilità consiste nella verifica di eventuali pretese risarcitorie. La base giuridica può essere costituita, in particolare, dagli obblighi di legge della società di gestione del capitale previsti dal KAGB, nonché dalle disposizioni generali in materia di responsabilità civile.
Una pretesa può, ad esempio, essere configurabile qualora la società di gestione del capitale abbia violato i propri obblighi di legge, causando così un danno finanziario agli investitori.
Tra i possibili aspetti da verificare rientrano:
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errori nella gestione e amministrazione del patrimonio del fondo;
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insufficiente considerazione dei rischi di liquidità;
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reazioni tardive a sviluppi economici negativi riconoscibili;
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informazioni agli investitori insufficienti o errate;
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violazioni degli obblighi nella realizzazione degli immobili;
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conflitti di interessi o decisioni non appropriate a danno degli investitori.
Proprio con riguardo alle vendite degli immobili sarà determinante accertare se la realizzazione avvenga a condizioni di mercato adeguate.
Una vendita a un prezzo inferiore all’ultimo valore di mercato accertato non costituisce automaticamente una violazione degli obblighi. Occorre piuttosto esaminare se i prezzi di vendita conseguiti fossero adeguati alla luce delle concrete condizioni di mercato e se gli interessi degli investitori siano stati sufficientemente considerati.
Verifica di eventuali pretese derivanti da informativa e consulenza inadeguate
In determinate circostanze, gli investitori istituzionali possono far valere anche pretese derivanti da una consulenza in materia di investimenti inadeguata o da un’informativa insufficiente. Occorre tuttavia distinguere tra la società di gestione del capitale, il distributore del fondo ed eventuali ulteriori intermediari finanziari.
Qualora sia possibile dimostrare un errore nella consulenza o nel prospetto, la conseguenza giuridica è normalmente diretta alla restituzione delle prestazioni connesse alla partecipazione:
Occorre verificare, in particolare:
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Quali informazioni sono state messe a disposizione delle fondazioni prima della decisione d’investimento?
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I rischi specifici di un fondo immobiliare aperto sono stati illustrati in modo adeguato?
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È stata segnalata la possibilità di sospensioni dei rimborsi e di problemi di liquidità?
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Le indicazioni relative all’orizzonte d’investimento, alla liquidità e alla struttura dei rischi erano corrette?
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Sono state considerate le particolari esigenze della fondazione in relazione alla disponibilità del proprio patrimonio?
Proprio nel caso degli investitori istituzionali è necessaria una valutazione differenziata.
Le fondazioni dispongono spesso di proprie strutture di gestione patrimoniale, comitati d’investimento o consulenti esterni. Da ciò, tuttavia, non deriva automaticamente il venir meno di tutti gli obblighi di informazione e consulenza.
Per contro, l’esperienza istituzionale, la competenza specialistica e le conoscenze concrete del rispettivo investitore possono assumere un ruolo considerevole nella valutazione giuridica.
Diritti connessi alla realizzazione del patrimonio del fondo
Anche durante la liquidazione in corso sussistono meccanismi di tutela giuridica a favore degli investitori. In particolare, la realizzazione degli immobili e la successiva distribuzione del patrimonio del fondo devono avvenire nel rispetto degli interessi degli investitori.
Gli investitori dovrebbero pertanto prestare particolare attenzione ai seguenti aspetti:
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verificabilità delle valutazioni immobiliari;
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adeguatezza dei prezzi di vendita conseguiti;
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trasparenza dei processi di vendita;
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ammontare e composizione dei costi di liquidazione;
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impiego dei proventi delle vendite;
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calcolo e ammontare dei pagamenti in acconto;
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parità di trattamento degli investitori.
Gli investitori hanno un legittimo interesse a essere informati sull’andamento del fondo e sulle fasi essenziali della liquidazione.
In presenza di dubbi concreti sulla corretta esecuzione della liquidazione, dovrebbe essere effettuata una verifica giuridica.
Particolarità degli investitori istituzionali e delle fondazioni
Nella valutazione giuridica dell’Aachener Spar- und Stiftungs-Fonds occorre considerare la particolare posizione degli investitori.
Diversamente dai tradizionali fondi destinati al pubblico e rivolti agli investitori privati, il fondo si rivolge a fondazioni tedesche dotate di personalità giuridica ed esenti da imposte. Questa categoria di investitori persegue normalmente una strategia patrimoniale orientata al lungo periodo. La decisione d’investimento non è spesso finalizzata soltanto al conseguimento di un rendimento, ma anche a garantire in modo duraturo la capacità finanziaria della fondazione.
Ne derivano alcune particolarità:
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Esame individuale della decisione d’investimento: Occorre verificare a quali condizioni la rispettiva fondazione abbia investito nel fondo. A tal fine devono essere considerate, in particolare, le direttive d’investimento, le deliberazioni degli organi competenti della fondazione ed eventuali rapporti di consulenza esterna.
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Rilevanza dell’orizzonte d’investimento a lungo termine. La liquidazione può comportare che il capitale investito rimanga vincolato molto più a lungo di quanto inizialmente previsto. Ciò può risultare particolarmente problematico se la fondazione dipende da distribuzioni periodiche per finanziare le proprie misure di sostegno.
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Responsabilità ai sensi del diritto delle fondazioni: Gli organi responsabili della fondazione devono valutare gli effetti della liquidazione sulla gestione patrimoniale e sul perseguimento dello scopo statutario. Potrebbe rendersi necessario un adeguamento della strategia patrimoniale. Al contempo, dovrebbero essere esaminate eventuali pretese risarcitorie, per non trascurare pregiudizi patrimoniali evitabili.
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Nessuna limitazione automatica dei diritti degli investitori dovuta allo status istituzionale: Il fatto che si tratti di investitori istituzionali non significa che essi debbano rinunciare alla tutela prevista dalla legge ai sensi del KAGB o a eventuali pretese di diritto civile. Dalla posizione istituzionale e dalla concreta configurazione contrattuale possono tuttavia derivare particolarità che devono essere considerate nella valutazione giuridica.
Gli investitori dovrebbero far esaminare la liquidazione e i propri diritti
La liquidazione dell’Aachener Spar- und Stiftungs-Fonds pone le fondazioni interessate di fronte a notevoli sfide economiche e giuridiche.
La disdetta della gestione del fondo al 30 giugno 2026 comporta che la precedente struttura del fondo non verrà mantenuta. Gli immobili dovranno invece essere venduti e i proventi conseguiti, dopo aver considerato tutte le passività e i costi, dovranno essere distribuiti agli investitori.
Per gli investitori ciò comporta, anzitutto, una disponibilità limitata del capitale investito. A ciò si aggiunge il rischio che i rimborsi definitivi siano inferiori all’importo originariamente investito.
Gli investitori istituzionali non dovrebbero tuttavia considerare la situazione esclusivamente come una conseguenza inevitabile delle difficili condizioni economiche del mercato immobiliare. È invece consigliabile effettuare una verifica giuridica completa della gestione del fondo, delle informazioni fornite agli investitori e, in particolare, dell’andamento della situazione di liquidità negli ultimi anni.
MTR Legal assiste imprese, fondazioni, investitori e privati con patrimoni rilevanti nella valutazione di questioni attinenti al diritto dei mercati finanziari. Ulteriori informazioni sono disponibili alla pagina Consulenza legale in materia di diritto dei mercati finanziari.
