Begriff und Bedeutung der Ad-hoc-Publizität
Ad-hoc-Publizität bezeichnet ein zentrales Konzept des Kapitalmarktrechts, das börsennotierte Unternehmen verpflichtet, kursrelevante Insiderinformationen unverzüglich öffentlich bekannt zu machen. Diese Berichtspflicht zielt darauf ab, den Gleichlauf der Informationen am Kapitalmarkt zu gewährleisten und Insiderhandel sowie Marktmanipulation zu verhindern. Die Ad-hoc-Publizität ist insbesondere im europäischen und deutschen Recht umfangreich geregelt und bildet eine entscheidende Säule zur Sicherstellung von Transparenz und Integrität auf den Wertpapiermärkten.
Rechtsgrundlagen der Ad-hoc-Publizität
Europäische Regelungen
Die Ad-hoc-Publizitätspflichten leiten sich aus der Marktmissbrauchsverordnung (EU) Nr. 596/2014 (Market Abuse Regulation – MAR) her. Ziel der Verordnung ist es, europaweit einheitliche Vorgaben zur Verhinderung von Insiderhandel und Marktmanipulation zu schaffen sowie ein transparentes Informationsumfeld für Investoren zu etablieren.
Wesentliche Inhalte der MAR
Die MAR definiert Insiderinformation, Veröffentlichungsanforderungen und Ausnahmen. Die Vorgaben der Verordnung gelten unmittelbar in allen Mitgliedstaaten und sind für Emittenten finanzmarktfähiger Instrumente bindend.
Deutsche Umsetzung: Wertpapierhandelsgesetz (WpHG)
In Deutschland ist die Ad-hoc-Publizität insbesondere in den §§ 118 ff. des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG) geregelt, die in wesentlichen Teilen auf die Vorgaben der MAR verweisen und ergänzende Bestimmungen enthalten. Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) überwacht die Einhaltung der Vorschriften.
Inhalt und Umfang der Ad-hoc-Publizitätspflicht
Insiderinformation (§ 7 MAR)
Eine Ad-hoc-Mitteilung ist zu veröffentlichen, sobald dem Unternehmen eine Insiderinformation vorliegt. Insiderinformationen sind nach der MAR Informationen,
- die konkret sind,
- sich direkt oder indirekt auf einen oder mehrere Emittenten oder Finanzinstrumente beziehen und
- die, wenn sie öffentlich bekannt würden, geeignet wären, den Kurs der Finanzinstrumente erheblich zu beeinflussen.
Beispiele für Insiderinformationen
- Unternehmensübernahmen oder -fusionen
- Restrukturierungen und Sanierungen
- Gewinnwarnungen oder -prognosen
- Kapitalmaßnahmen, Dividendenentscheidungen, Personalveränderungen auf Vorstandsebene
Zeitpunkt der Veröffentlichung
Ad-hoc-Mitteilungen sind unverzüglich (ohne schuldhaftes Zögern) zu veröffentlichen, sobald die Information als Insiderinformation vorliegt. Dies dient dem Schutz des Gleichheitsgrundsatzes und der Marktintegrität.
Möglichkeit der Aufschiebung (§ 17 Abs. 4 MAR)
In Ausnahmefällen darf die Veröffentlichung zeitlich aufgeschoben werden, wenn
- dadurch berechtigte Interessen des Emittenten gewahrt werden,
- die Aufschiebung nicht geeignet ist, die Öffentlichkeit irrezuführen und
- die Vertraulichkeit sichergestellt ist.
Der Aufschub muss dokumentiert und der nationalen Aufsichtsbehörde unverzüglich nachgeholt werden.
Adressaten und Anwendungsbereich
Die Ad-hoc-Publizitätspflicht trifft alle Emittenten, deren Finanzinstrumente zum Handel an einem geregelten Markt innerhalb der EU zugelassen sind. Dies betrifft vor allem Aktiengesellschaften, aber auch Unternehmen mit Anleihen, Derivaten oder anderen handelbaren Wertpapieren.
Ausnahmen und Sonderregelungen
Für Unternehmen im Freiverkehr (Open Market), die ihrerseits nicht dem geregelten Markt zugeordnet sind, bestehen in der Regel keine Ad-hoc-Publizitätspflichten nach MAR, jedoch können segmentbezogene oder börsenorganisationsrechtliche Vorgaben bestehen (z. B. Basic Board, Scale der Deutschen Börse).
Ad-hoc-Mitteilung: Form und Weg der Veröffentlichung
Die Veröffentlichung erfolgt in einer Weise, die eine schnelle und unverzerrte Kenntnisnahme durch die Öffentlichkeit ermöglicht. In Deutschland sind Emittenten verpflichtet, Ad-hoc-Mitteilungen über Medien bekanntzumachen, die einen europäischen und internationalen Markt erreichen (sog. europaweites Verbreitungsnetz), sowie sie auf ihrer eigenen Internetseite mindestens fünf Jahre verfügbar zu halten.
Sanktionen und Aufsicht
Sanktionen bei Verstößen
Bei Verstößen gegen die Ad-hoc-Publizitätspflicht drohen empfindliche Sanktionen, insbesondere:
- Bußgelder: Die BaFin kann empfindliche Bußgelder verhängen.
- Schadensersatzpflichten: Geschädigte Anleger können zivilrechtlich Schadenersatz geltend machen.
- Reputationsschäden: Eine Missachtung kann zu erheblichem Vertrauensverlust bei Investoren und der Öffentlichkeit führen.
Überwachung durch die BaFin
Die zuständige Aufsichtsbehörde BaFin überprüft die Einhaltung der Pflichten und kann im Rahmen der Marktüberwachung Untersuchungen einleiten sowie aufsichtsrechtliche Maßnahmen ergreifen.
Verhältnis zu anderen Publizitätspflichten
Die Ad-hoc-Publizitätspflicht besteht unabhängig von weiteren Veröffentlichungspflichten, wie etwa Quartals- oder Jahresberichten, Directors‘ Dealings oder Stimmrechtsmitteilungen. Gleichwohl müssen Unternehmen sicherstellen, dass es nicht zu widersprüchlichen Veröffentlichungen kommt. Die Abgrenzung zu anderen Transparenzvorschriften bedarf daher einer sorgfältigen Einzelfallprüfung.
Rechtsprechung und Praxis
Die konkrete Auslegung der Ad-hoc-Publizität wurde durch zahlreiche Urteile des Europäischen Gerichtshofs, des Bundesgerichtshofs sowie durch Verwaltungsrichtlinien der BaFin geprägt. Insbesondere die Frage, wann Informationen „konkret“ und „kursrelevant“ sind, wird regelmäßig anhand aktueller Marktereignisse und Entwicklungen bewertet.
Bedeutung für den Kapitalmarkt
Die Ad-hoc-Publizität leistet einen entscheidenden Beitrag zur Funktionsfähigkeit und Effizienz von Börsenmärkten. Ein hohes Maß an Transparenz stärkt das Vertrauen von Investoren, verringert Informationsungleichgewichte und unterstützt die Preisfindung.
Literaturhinweise
- Marktmissbrauchsverordnung (EU) Nr. 596/2014 (MAR)
- Wertpapierhandelsgesetz (WpHG)
- Veröffentlichungen und Auslegungen der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin)
Siehe auch:
- Insiderrecht
- Marktmanipulation
- Finanzmarktregulierung
- Publizitätspflichten am Kapitalmarkt
Häufig gestellte Fragen
Wann besteht die Pflicht zur Veröffentlichung einer Insiderinformation?
Die Pflicht zur Veröffentlichung einer Insiderinformation ergibt sich für Emittenten, deren Finanzinstrumente zum Handel an einem organisierten Markt zugelassen sind, unmittelbar aus Artikel 17 der Marktmissbrauchsverordnung (EU) Nr. 596/2014 (MAR). Rechtlich relevant ist, dass eine Insiderinformation unverzüglich („as soon as possible“) veröffentlicht werden muss, sobald sie vorliegt, also sobald der Emittent von deren konkretem Eintritt oder von ihrem Bezug auf das Unternehmen erfährt. Die Schwelle, ab der eine Ad-hoc-Mitteilung notwendig wird, orientiert sich an der potenziellen Eignung der Information, den Börsen- oder Marktpreis der betroffenen Finanzinstrumente erheblich zu beeinflussen. Der Emittent hat hierbei keine Beurteilungsspielräume bezüglich des wirtschaftlichen Nutzens der Information, sondern ist allein an die marktpreisrelevanz orientierte Bewertung gebunden. Die Veröffentlichung darf nur in Ausnahmefällen vorübergehend gemäß Art. 17 Abs. 4 MAR zurückgehalten werden, etwa wenn das berechtigte Interesse des Emittenten überwiegt und keine Irreführung der Öffentlichkeit zu befürchten ist. Die Entscheidung und Dokumentation einer Verzögerung bedarf dabei sorgfältiger rechtlicher Prüfung und muss jederzeit von der BaFin oder der zuständigen Behörde nachvollzogen werden können.
Welche Sanktionen drohen bei Verstößen gegen die Ad-hoc-Publizitätspflicht?
Verstöße gegen die Ad-hoc-Publizitätspflicht können gravierende rechtliche Folgen nach sich ziehen. Die Marktmissbrauchsverordnung (MAR) sieht zum einen empfindliche Verwaltungsmaßnahmen und Bußgelder vor, die durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) verhängt werden können. Für Unternehmen können diese Bußgelder bis zu 10 Millionen Euro oder 5 % des Gesamtumsatzes des Vorjahres, je nachdem, welcher Betrag höher ist, betragen. Auch gegen natürliche Personen können Bußgelder verhängt werden, die sich auf bis zu 2 Millionen Euro belaufen können. Neben den monetären Sanktionen drohen auch Ansehensverlust, Unterlassungsanordnungen, Veröffentlichung von Sanktionen („naming and shaming“) sowie mögliche zivilrechtliche Haftungsansprüche, z. B. von Anlegerseite wegen Schadensersatz aufgrund unterlassener, fehlerhafter oder verspäteter Veröffentlichung. Zudem kann der Verstoß gegen Publizitätspflichten den Tatbestand der Marktmanipulation erfüllen und strafrechtlich relevant sein (§ 119 WpHG).
Inwieweit ist die Verantwortlichkeit delegierbar?
Die rechtliche Verantwortung zur Einhaltung der Ad-hoc-Publizitätspflicht liegt grundsätzlich bei der Gesellschaft, das heißt beim Emittenten als juristischer Person. Die Verantwortung für die ordnungsgemäße Organisation und Überwachung der Einhaltung dieser Pflichten obliegt dabei dem Vorstand oder den Geschäftsleitern. Zwar kann die Durchführung der technischen Vorbereitung und der Versand der Ad-hoc-Mitteilung auf Mitarbeiter oder externe Dienstleister delegiert werden, jedoch verbleibt die rechtliche Verantwortlichkeit und Überwachungspflicht essentiell beim Vorstand bzw. Geschäftsleitung. Insbesondere haftet das Organ gegebenenfalls auch bei delegierten Tätigkeiten im Fall von Fahrlässigkeit oder Unterlassen. Nach § 130 OWiG kann eine Verletzung von Organisations- und Aufsichtspflichten zu einer Ordnungswidrigkeit führen, wenn durch unzureichende Überwachung Verstöße nicht unterbunden werden.
Welche besonderen Anforderungen bestehen an die Form und den Inhalt der Ad-hoc-Mitteilung?
Die rechtlichen Anforderungen an die Form und den Inhalt einer Ad-hoc-Mitteilung sind in Art. 17 MAR sowie ergänzend in der Durchführungsverordnung (EU) 2016/1055 konkretisiert. Die Mitteilung muss klar, präzise und wahrheitsgetreu sämtliche wesentlichen Aspekte der Insiderinformation benennen. Sie darf nicht irreführend, unvollständig oder beschönigend sein und muss so erfolgen, dass die Öffentlichkeit sich ein zutreffendes Bild von den tatsächlichen Vorgängen machen kann. Unverzichtbare Mindestbestandteile sind eine prägnante Überschrift, Angaben zur Gesellschaft, ein konkreter Sachverhalt (was ist neu, was ist geschehen), die Wirkung auf die Gesellschaft beziehungsweise auf den Markt sowie der Bestimmungsort und -zeitpunkt der Veröffentlichung. Im Zweifelsfall haben Gerichte und Aufsichtsbehörden hohe Anforderungen an die Vollständigkeit gestellt. Inhalte, die geeignet wären, falsche Schlussfolgerungen zuzulassen, können zu Sanktionsmaßnahmen führen.
Wie ist mit der (vorübergehenden) Verzögerung der Veröffentlichung umzugehen?
Das rechtliche Regime der Veröffentlichung kennt die Möglichkeit, die Mitteilung einer Insiderinformation zu verzögern, sofern bestimmte Voraussetzungen erfüllt sind. Gemäß Art. 17 Abs. 4 MAR darf die Veröffentlichung nur aufgeschoben werden, wenn das berechtigte Interesse des Emittenten an der Verzögerung überwiegt, die Verzögerung jedoch keine Irreführung der Öffentlichkeit zur Folge hat und der Emittent die Vertraulichkeit der Information so lange sicherstellen kann. Die Entscheidung zur Verzögerung ist umfassend zu dokumentieren; die Nachweispflicht liegt beim Emittenten. Mit der Veröffentlichung muss zudem der zuständigen Aufsichtsbehörde (in Deutschland der BaFin) unverzüglich die Mitteilung über die Verzögerung nachgereicht werden, einschließlich einer detaillierten Darstellung der Gründe. Ein Verstoß gegen die Sorgfaltspflichten rund um die Verzögerung kann zu erheblichen Sanktionen führen.
Gibt es Ausnahmen von der Verpflichtung zur Ad-hoc-Publizität?
Grundsätzlich sind die Tatbestände der Marktmissbrauchsverordnung eng ausgelegt, sodass die Ad-hoc-Publizitätspflicht nur in eng umgrenzten Ausnahmefällen nicht greift. Die wichtigste Ausnahme stellt die genannte Möglichkeit zur befristeten Verzögerung der Veröffentlichung dar (Art. 17 Abs. 4 MAR). Daneben bestehen Ausnahmefälle, etwa im Kontext von „fortdauernden Prozessen“ oder bei laufenden Verhandlungen, sofern der Eintritt eines Ereignisses noch offen und ungewiss ist und noch keine hinreichend präzise Information existiert. Allerdings sind diese Ausnahmen rechtlich restriktiv auszulegen, und Emittenten stehen hier in einer erhöhten Dokumentations- und Überwachungspflicht. Die Einordnung, ob tatsächlich eine Ausnahme vorliegt, ist regelmäßig juristisch anspruchsvoll und sollte immer im Einzelfall zusammen mit dem Rechtsberater geprüft werden.
Wie verhält sich die Ad-hoc-Publizität zu anderen Veröffentlichungspflichten, etwa nach dem WpHG?
Die Ad-hoc-Publizitätspflicht ist als spezielle, zusätzliche gesetzliche Veröffentlichungspflicht neben allgemeinen Veröffentlichungspflichten des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG), des Handelsgesetzbuchs (HGB) oder anderer Spezialgesetze zu sehen. Die Pflicht zur Ad-hoc-Mitteilung verdrängt oder ersetzt nicht andere Publizitätsregime, sondern kann parallel und kumulativ bestehen. Dies bedeutet, dass beispielsweise eine Pflicht zur Ad-hoc-Veröffentlichung nach MAR auch dann bestehen kann, wenn Informationen in Erfüllung anderer (regelmäßig termingebundener) Transparenzpflichten bereits veröffentlicht oder zu veröffentlichen sind. Umgekehrt entbindet die Erfüllung anderer Berichterstattungspflichten (z. B. Ad-hoc-Publizität im Rahmen der Quartalsmitteilung) nicht von einer sofortigen Ad-hoc-Publikation, sobald die gesetzlichen Voraussetzungen hierfür vorliegen. Entscheidend ist dabei der Zweck der Ad-hoc-Publizität: die unverzügliche, umfassende Information des Kapitalmarkts über kursrelevante Umstände.
